中金：完善分红机制助力提升资本市场回报水平[20240420更新]

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　　中金研究

　　10月20日证监会对《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》和《上市公司章程指引》现金分红相关条款进行了修订并向社会公开征求意见，完善上市公司常态化分红机制有助于资本市场高质量发展。近年来A股上市公司分红状况持续改善，整体分红规模及现金分红公司所占比例均稳中有升。A股分红特征总体与企业发展的阶段相适应，不同行业之间的分红水平有所差异。

　　从市场层面看，今年以来高股息策略在A股具备相对收益，受到投资者较高关注。近期我们根据1H23半年报财务指标，进一步更新了高股息高分红优化组合的成分股情况，以供投资者参考。

　　证监会及交易所推进健全上市公司常态化分红机制[1]

　　为进一步健全上市公司常态化分红机制、提高投资者回报水平，10月20日证监会对《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》和《上市公司章程指引》现金分红相关条款进行了修订并向社会公开征求意见，与此同时沪深交易所也按照证监会的统一部署，针对相关监管指引中涉及现金分红的条款进行修订，并向社会公开征求意见。本次拟修订主要包括三个方面：1）进一步明确鼓励现金分红导向，推动提高分红水平。对不分红的公司加强披露要求等制度约束督促分红。2）简化中期分红程序，推动进一步优化分红方式和节奏。鼓励公司在条件允许的情况下增加分红频次。3）加强对异常高比例分红企业的约束，引导合理分红。

　　完善上市公司常态化分红机制有助于资本市场高质量发展。持续且稳定的分红不仅是上市公司回报股东的主要方式，同时也是优化企业资本结构、提高资产使用效率的重要手段。分红水平的提升也在一定程度上有助于上市公司ROE抬升并支撑估值，对于促进市场平稳健康发展、推动树立长期、价值投资理念同样有较大帮助。本次现金分红规则的拟修订，特别是对A股上市公司存在的具备分红条件不分红、高比例分红等突出问题进行合理监管与规范，我们认为将引导上市公司更加注重投资者回报，优化股东回报机制。值得关注的是，本次政策的拟修订着重强调对中期分红的支持，当前A股绝大多数的上市公司集中在年报期进行分红，进行中期分红的公司相对较少。分红频次的提高有助于上市公司更为及时回馈投资者，优化投资者市场参与感及获得感。

　　图表1：本次《现金分红指引》征求意见稿与2022年版本对比

　　资料来源：证监会，中金公司研究部

　　图表2：2008年以来我国有关上市公司现金分红政策的演进

　　资料来源：证监会，中金公司研究部

　　近年来中国上市公司越来越重视现金分红

　　近年来A股上市公司分红状况持续改善，整体分红规模及现金分红公司所占比例均稳中有升。近年来随着我国资本市场制度建设的日益完善，以及A股机构化、国际化进程的加快，A股上市公司越来越重视现金分红。从整体分红规模上看，过去十年A股上市公司的整体分红规模不断提升，13.3%的年化平均增长率高于同期的净利润增速。2022年全部A股分红金额2.1万亿元，已连续两年超过了当年的股权融资总额。从进行现金分红的上市公司占比情况来看，近年来A股实施现金分红的上市公司占全部公司的比例在70%左右，特别是连续五年进行分红的公司占比已接近50%。新规指引下我们预计未来会有越来越多的A股上市公司优化分红方式，A股分红规模有望进一步提升。

　　A股分红特征总体与企业发展的阶段相适应，不同行业之间的分红水平有所差异。过去十年A股整体的股息率稳步提升，2022年达到了2.0%左右。按照不同的上市企业类别来看，A股金融企业的股息率更具优势，国企的股息率也整体高于非国企。股利支付率方面，2010年后A股整体的股利支付率在30%左右，并且金融企业与非金融企业、国企与非国企的股利支付率差距不大。从行业层面看，过去十年A股分红水平较高的行业主要有三类，一是以煤炭、石油石化为代表的上游周期行业；二是银行等金融类企业及房地产等；三是食品饮料、纺织服装、家用电器等消费行业中部分增长稳健、格局稳定的赛道。科技成长类行业的股息率则处于偏低水平，这与行业所处的产业周期位置存在相关性。

　　国际比较来看，A股股息率和股利支付率与全球主要资本市场相比处于中上游水平。考虑公司成长性、公司治理、投资者结构等诸多因素影响，与主要成熟市场相比，A股分红均衡性、及时性、稳定性及多样化回报方式还有进一步优化空间。

　　图表3：近年来A股上市公司整体的分红规模不断提升，2021年、2022年连续两年超过当年股权融资规模

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表4：近年来A股上市公司越来越重视现金分红，2011年以来现金分红公司所占比例基本维持在70%左右

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表5：2007年后A股金融企业的股息率更具优势，长期高于全市场整体与非金融企业水平  

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表6：A股国企股息率整体高于非国企与市场平均水平，特别是2010年后差距逐步拉大

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表7：A股金融与非金融企业的股利支付率差异不大，2010年后整体保持在30%上下

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表8：A股国企与非国企的股利支付率同样差异不大，近十年保持在30%左右

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表9：同全球其它主要经济体的资本市场相比，中国大陆上市公司股息率位于中上游水平

　　资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

　　图表10：当前中国大陆上市公司付息比例在30%左右，同其它经济体的资本市场相比差异不大

　　资料来源：Bloomberg，中金公司研究部

　　图表11：2000年-2022年A股主要宽基指数和高股息策略指数的股息率分布情况

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表12：2000年-2022年A股各行业的股息率分布情况

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表13：2000年-2022年A股各行业的股利支付率分布情况

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　年初至今高股息策略跑赢全市场，关注高分红标的趋势性配置机会

　　今年以来高股息策略在A股具备相对收益，受到投资者较高关注。年初至今高股息策略凭借较好的安全边际、相关行业景气度改善等优势跑赢市场。截至10月20日，中证红利指数年内小幅上涨1.2%，同期中证A股指数下跌7.6%，相对收益接近9个百分点。往后看，我们认为高股息策略仍将受益于国内利率变化趋势及高景气行业相对稀缺的环境，现金流充足、持续高分红的资产有望受到继续关注。我们在去年9月、今年5月连续发布《高股息策略能否继续占优？》、《高股息投资如何在A股穿越周期》等报告持续提示A股高股息策略的配置机会，并从选股的角度提出优化的高股息高分红选股策略。近期我们根据1H23半年报财务指标，进一步更新了高股息高分红优化组合的成分股情况，以供投资者参考，请见报告原文。

　　图表14：今年以来高股息策略受到市场较高关注，中证红利指数与全市场相比存在一定超额收益

　　资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023年10月20日

　　图表15：持有时间越长，高股息策略跑赢基准的概率越高

　　资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023年10月20日

　　图表16：持有时间越长，高股息策略保本金的概率越高

　　资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023年10月20日

　　图表17：中证红利指数不同时间段的全收益表现

　　资料来源：Wind，中金公司研究部；注：数据截至2023年10月20日

　　图表18：中证A股指数不同时间段的全收益表现